肝素一哥的故事已在周期底部没落；复制“金戈”梦念念如故落空；GLP-1长效制剂助我方从底部回转到几何性倍增，照旧一派空念念。投资是称重，投契是厚谊。常山药业不该以投契神思对待，但又简直称不起多大的分量。这么用上一个周期训诲来应酬新周期的老牌公司，还有许多。他们不乏立异亮点，但很难救赎将来。

资深分析师：摩西

编审：苏叶

艾本那肽，还剩最后一盏灯。

新药上市前专科评审分几项，完成一项灭一灯，全部灭灯后投入概括审评，概括审评通事后上市。常山药业艾本那肽（长效GLP-1受体兴隆剂）上市苦求在本年4月获受理，如告成股东，有望在不久的将来获批，用于调治2型糖尿病。

来源：CDE官网

冀望能用GLP-1、CGT、ADC等立异产物杀青底部回转的中国老牌药企，还有许多，尤其是天降时运的GLP-1见解股们。但当最放浪的那段暴涨时间以前，再来看常山药业这些企业，更多凄惨的底色涌现出来。

某种程度上来说，常山药业与香雪制药，是两家比拟像的企业：都在10年前申明鹊起之时，以探索者姿态作念了别东说念主看不上、看不懂的立异，10年后都凭立异取得股价“暴力拉升”。关联词最缺憾的是，两者都形成了股价与功绩十分“割裂”的方位，即股价冷凌弃涨，功绩冷凌弃落，主营业务乏力，盈利才能渐次恶化。

TCR-T之于香雪，是这家一地鸡毛的老牌中药企业独一有念念象空间的“独苗”，GLP-1之于常山，更是昔日中国肝素一哥开脱原有业务永恒依赖的独一砝码。

两者都将中枢立异“孤品”推到了同鸿沟研发程度最靠前的位置，但两家企业远比市集念念象的更沉重，走的路也都很危境。新药研发两世为人，作念出来后买卖化责任更是一部崇高常识，钱，资源，计谋，步步缺不得。尤其是常山药业，国内GLP-1降糖药、减肥药竞争形状太卷，将来功绩仍存在极大不细目性，目下主营业务肝素又深处周期底部，肝素原料药“三强”常山药业、健友股份和海普瑞无一避免，而常山在其中亏空情况最为严峻，盈利才能正在延续恶化。

谁能赈济其将来？CM10医药磋议中心将以也曾最具稀缺度的案例切入，从行业稀缺度、财务健康度、业务发展力来作修起。

割韭菜陷坑VS 靠立异回转？

常山药业的故事相配浅近，看以前，一个肝素，一个对标白云山金戈的西地那非，看将来，一个降糖药艾本那肽——独一的砝码。

按捺本年Q3，肝素原料药“三强”的营收情况是这么的：

海普瑞40.69亿，健友股份30.88亿，常山药业7.84亿。

按捺11月22日收盘，三家公司在本钱市集的弘扬又是这么的：

海普瑞市值158.47亿元，营收三家中最高，但市值反倒最低；健友股份报13.73元/股，市值为221.83亿元；常山药业报18.95元/股，市值达174.16亿。

来源：百度股市通

很彰着，常山药业的营收体量已和另两大巨头不在一个梯队，但股价弘扬，却是其中最佳的。

三家公司目下都处在重要的转型期。海普瑞主要转型作念生物药大分子CDMO；健友股份转型作念生物药肖似物及高端制剂；而常山药业目下尚未有较了了的转型大标的，但他手合手1张王牌——GLP-1钞票。

客岁9月，医药板块寒透骨，GLP-1见解股却杀了出来。

那时候，GLP-1“双寡头”礼来与诺和诺德，两者市值加起来约等于A股500多家医药股，其2023年半年报清楚的中枢GLP-1产物销售放量和临床数据都极其激动东说念主心。也因此，国内一众GLP-1见解股受到狂追。而常山药业，是被惊喜砸的最狠的那一家。

2023年9月，常山药业控股子公司常山凯捷健收到了艾本那肽Ⅲ期临床磋议总论断说，主要疗效分析辅导，试验组和劝慰剂组双盲调治24周后，试验组联系于劝慰剂组的优效性设立。

恰逢其时，本钱界跑出了一个“常山老妖”。那时，22个来去日中，常山药业收货了18个来去日高涨，包括5个20%涨停，3个10%以上大涨，涨幅超298%。本年药圈的妖股们，都比不上客岁的常山。

艾本那肽的底色如何？

当作一种长效胰高血糖素样肽-1 受体（GLP-1R）兴隆剂，艾本那肽是应用药物亲和力恰恰物（DACTM）本事，将全球首款上市的GLP-1药物艾塞那肽进行了化学修饰后，与重组东说念主血白卵白聚合形成的一个全新的明白化合物，最大的特点在于，具有较长的半衰期，可达7天，一周打针一次。

艾本那肽的由来要回想至10年前。当庸俗山药业主营业务肝素原料药已在海外上作念出了好口碑，一家好意思国药企开始受肝素原料药招引，意图与常山达成联接，但在一番深切了解后，反倒促成了艾本那肽的联接。那时候，公司唯有董事长一东说念主看好艾本那肽的研发，其他股东和高管都不情愿研发立异药。

2012年，常山药业与ConjuChem LLC签署结伴公约，两边共同设立中外结伴公司“常山凯捷健生物药物研发（河北）有限公司”。ConjuChem LLC以其所领有的专利本事等非货币钞票作价980万元出资，包括长效促胰岛肽、用于纯化白卵白聚合物的形势、长效胰岛素衍生物绝顶形势、促胰岛素肽缀合物制剂等专利本事。

自此，常山药业踏上了GLP-1药研之旅。但不得不提，常山药业的研发速率，并不算快。

2017年，艾本那肽打针液II期临床磋议启动；

2019年，常山药业流露艾本那肽II期临床试验收尾邃密，投入临床III期；

2023年9月，常山凯捷健收到Ⅲ期临床磋议总论断说；

本年4月，艾本那肽上市苦求获受理。

本年10月，公司清楚已配合基本完成艾本那肽现场核查责任和注册历练责任。

研发收尾固然一般，但好在时机赶得好。走到临床III期及NDA阶段，刚好赶上中国GLP-1爆红。也因此，其关联艾本那肽的每一个动作都牵连着股价。近3个月，常山药业股价涨幅超130%，目下市值约170亿，10月某一周涨幅超50%。

不外，本钱炒作是一趟事，产物将来是另一趟事。固然横向对比，艾本那肽的程度快过许多“迟来者”，但其一不是冲刺国产首款长效降糖制剂的产物，二莫得“头冤家”惊艳的数据，三是常山药业立异药买卖化实力与旅途还未初步考据，最重要的，尚未开展与痴肥、减重关系的试验，上市后能争得若干市集份额，见仁见智，但难言乐不雅。

GLP-1药物市集，之是以被众者疯抢，是因其相对是一“安全品种”，对应患者基数遍及，市集范围增长赶快，其安全性、疗效、经济价值已得到印证。但同期，司好意思格鲁肽、替尔泊肽相对已有着相配教育的市集涵养，原土大药企们又虎视眈眈，踏进这一竞斗场，就形归并场狰狞的“肉搏”。

另外，本年，GLP-1赛说念如故出现了一些不太乐不雅的信号，即礼来与诺和诺德产物的争议，带给国内药企的影响是恶劣的。近期外媒发布的一大磋议炫耀，司好意思格鲁肽会导致小鼠模子腹黑分量、心肌细胞面积权臣减少，况且这种裁汰与体重邋遢无关。或受此成分影响，常山药业在上周五股价出现了一定跌幅。

GLP-1的游戏，关于国内中微型企业来说，愈发阴错阳差。说到底，推动博弈的是本钱，但要尽最淘气量赢得明星品种的博弈，一边靠联接，另一边仍很需要靠主营业务反哺。

关联词，抛开口头看骨子，客岁以来炒上天的许多GLP-1见解股，背后都面最后一大推行逆境：主营业务萎缩了。

这也就导致，稍许风吹草动，就易变成鸡狗不宁的方位，最终只但是尘归尘，土归土，吵杂隐匿得六根清净。

一个高度专科化公司运转莫衷一是

再次强调，常山药业，莫得许多故事可言，但10年前，等于凭借对肝素这一鸿沟高度专科化的深耕细作，中国在那时才跑出了一家令全球营收TOP10的大药企都畏缩的公司。

10多年前，GSK在外媒上称：“一家位于中国河北的小药厂，可能对咱们组成极大胁迫。”说的等于常山药业。2013年，一语成谶，常山药业成为肝素一哥，取代GSK永恒以来的肝素鸿沟大佬地位，且销量卓绝了后者约20%。

常山药业多年前发展起来的中枢逻辑是，杀青低分肝素制剂的国产替代。

肝素，一种自然存在于哺乳动物魁梧细胞和中性粒细胞的黏多糖类物资，临床上主要用于抗凝血和抗血栓，调治多样原因引起的豪阔性血管内凝血和血栓，以及血液透析、体外轮回、导管术、微血管手术等操作中的抗凝血处理等。

中国事全球最大的生猪繁衍和宰杀国度，繁衍和宰杀量占全球总量50%以上。我国坐蓐的肝素原料药坐蓐成本较低，原料供应充分，在海外市集的竞争中处于较为故意的地位，是全球最大的肝素类产物出口国。而西洋发达国度是全球肝素类药物的主要消费市集，亦然我国肝素类产物的主要出口市集。

常山药业是国内少数领有好意思满肝素产物产业链，大略同期从事肝素粗品、肝素原料药和肝素制剂药品研发、坐蓐和销售的龙头企业之一。尤其在低分子量肝素钙打针液在宇宙同类产物中，市集占有率保持越过地位。

而常山药业的发展旅途一直都相对集结澄澈，纵深肝素布局的同期，布局海外化（2016年以德国公司口头推动中枢产物销往欧洲市集），出口肝素粗品、肝素原料药、肝素制剂等产物。

不外，以前几年，由于全球突发人人卫生事件影响，列国加大肝素原料储备以应酬临床需求。2023年，肝素需求总结常态，客户面对消化库存的近况，导致肝素原料药的采购需求下滑；同期，国表里肝素原料药市集竞争热烈，肝素原料药价钱大幅下跌。

同期，猪小肠供应与生猪出栏量密切关系，受连年来生猪供应及肝素原料药供求关系影响， 肝素粗品价钱也在高位看守了一段时辰后降至较廉价位。

另一面，带量采购导致关系肝素产物毛利率下滑，自2019年运转，常山药业毛利从最高位一都下调，从73.09%一都降至2023年22.5%，本年前三季度为18.06%。

业内莫得一位“一哥”，目下比常山药业当的还委曲。

2023年，公司举座营收为14.1亿元，同比减少39.63%，是2017年以来的最低值；归母净利润亏空12.4亿（-7181.47%），除了中枢产物单价下跌致营业收入大降外，公司存货减值也导致净利润大幅下跌。

这简直是公司2011年上市以来最差的一份财报。

2016年至2022年，公司归母净利润总数约12.46亿元，即仅2023年一年，亏完此前7年的利润总数。

3个主力品种所有堕入增长逆境：

低分子量肝素钙打针液杀青销售收入4.03亿元，同比下跌46.51%；

达肝素钠打针液销量增长，但受价钱下跌影响，销售收入仅为1.77亿元，降幅为12.74%；

那屈肝素钙打针液销量也在大幅增长，但销售收入为1.84亿元，同比下跌16.36%。另外，那屈肝素钙打针液中标第八批集采，据其半年报，2024年上半年，该产物销量同比翻倍，但销售收入依旧出现两位数下滑。

另外，肝素原料药销量和销售价钱同比出现大幅下跌，公司正常肝素原料药2023年杀青销售收入约3亿，同比大降43.9%。

若是仅以现存的主营业务及产物来推动盈利，速率很难飙升。因为目下整个这个词肝素行业，都处在周期底部。

中枢业务不稳，该如何寻找下一阶段的增量？

这一问题，正是常山药业难以走出逆境的重要。

事实上，在主营的肝素业务以外，常山药业还布局了抗肿瘤药、牛源肝素、枸橼酸西地那非、透明质酸等新业务。但举座呈现出来的表情是，研发收尾低，并未有若干实质性禀报，花消投资东说念主预期，且有“作妖”前科。

2014年7月，万艾可（调治男性勃起功能隔绝，ED）中国专利到期，中国仿制药厂商纷纷迁徙，其中白云山“金戈”最为著名，也很快成为了白云山自己几大中枢品种之一，毛利高、放量快。

常山药业对标金戈，也作念了重心布局。2017年，常山药业控股子公司常山江苏申报的枸橼酸西地那非片完成本事审评，并投入药品坐蓐现场查验阶段。

但2018年，常山药业为了夸大自家枸橼酸西地那非片剂的市集空间，在该药品取得GMP文凭的公告中援用未经核实的数据，称“中国有约1.4亿ED患者东说念主数”，收尾遭证监会警戒并罚金60万元，公司董事长、董秘被给以警戒并各处30万元罚金。而这一风云，更被投资者质疑是为了公司高管拉高减持套现，因为在常山药业发布公告后，股价接连涨停，趁着股价高位，几位高管火速减持。

不幸的是，常山药业西地那非上市，气势虽大，但2018年上市后于今销售情况并不睬念念，财报中一直不可见销量数据。

另外，常山药业虽早早往医好意思赛说念布局，但并未收拢医好意思发展的最佳机遇。

早在2014年，常山药业设立久康医疗投资处置公司，探索投入医疗行状鸿沟。2017年恰逢医好意思行业爆红前期，河北常山凯络尼特生物本事有限公司设立，专科化运营透明质酸原料及系列产物，在小分子玻尿酸上奠定了一定的基础上风，中枢产物寡聚透明质酸钠，是以酶解工艺坐蓐而成，分子量极低。

同在2017年，继其全资子公司久康医疗出资设立石家庄新华常山药业血液透析中心后，常山药业再次入局寂然第三方血透中心。

但凭证其财报，常山凯络尼特、常山凯捷健、常山久康生物、久康医疗、常山凯库得、梅山多糖多肽、常山凯拉、石家庄常山大药房等子公司集体出现亏空，主要因其尚处于研发或拓荒阶段尚未取得运营收益或运营，时辰较短尚未形成一定例模。

举座来看，时遇，常山药业一个未抓稳；高度依赖的中枢主营业务，又正处在周期底部；作念立异药，将来又极具不细目性。只可说，业内还莫得一个“一哥”，比目下的常山药业还委屈。

“任何伟大的变革都是祸害的。咱们如故见证了，诸多仿制药企走向立异药企历经的昏黑与渺茫岁月。咱们如故看见了，一些鼎新，和新价值的出生。E药司理东说念主旗下CM10医药磋议中心勤奋于于上市公司的价值发现、挖掘与会诊。”